Im Bereich gewerblicher Immobilien war in den letzten Jahren eine Vervielfachung von Fusionen und Übernahmen (M&A) zu beobachten. Experten sehen einen Zusammenhang zwischen dieser riskanteren Wachstumsroute und dem wettbewerbsintensiven spätzyklischen Markt. „Wachstumspotenzial und Umfangsausweitung spielen gewöhnlich eine wichtige Rolle und können im Spätzyklus, wenn sich das Wachstum von Kapitalwerten und Mietpreisen in vielen Sektoren verlangsamt, relevanter werden“, so Dan Jones, Senior Director des Bereichs M&A Advisory beim Immobilienberater JLL. Andere Merkmale der spätzyklischen Wirtschaft, zum Beispiel das Rekordniveau an hochliquiden Instrumenten, die Verfügbarkeit billiger Kredite und die Suche nach Rendite, führten ebenfalls zu erhöhter M&A-Aktivität, fügt Jones hinzu.

Die jüngste Fusion zwischen dem deutschen Unternehmen TLG Immobilien und der luxemburgischen Firma Aroundtown hat nach Brancheninformationen ein Immobilienvermögen von mehr als 25 Milliarden Euro an Büros, Hotels und Wohnobjekten vereint. Hinter dem Mall-Inhaber Unibail-Rodamco-Westfield und dem deutschen Wohnungsunternehmen Vonovia ist der neue Immobilienkonzern nach Vermögenswerten damit der drittgrößte börsennotierte europäische Vermieter. „Es ist kein Geheimnis, dass die größten Akteure der deutschen Gewerbeimmobilienszene in den letzten Jahren alle über mögliche Fusionen nachgedacht haben“, so Oschrie Massatschi, Executive Director des Bereichs Capital Markets bei Aroundtown. „Wir waren letztlich der Meinung, dass der Zusammenschluss mit TLG wahrscheinlich die beste aller gegebenen Möglichkeiten darstellte.“Laut Massatschi gibt es zwischen den Unternehmen wichtige Synergien. „Wir konzentrieren uns beide auf Büros, beide auf Deutschland. TLG ist in Toplagen an Orten wie Berlin, Leipzig, Dresden und Frankfurt sehr gut positioniert. Auch gibt es viel Potenzial durch Entwicklungen, sodass sich die Portfolios sehr gut ergänzen.“ Weiter ergibt sich durch die gewonnene Größe die Möglichkeit der Aufnahme in den Dax, was „insgesamt unsere Liquidität und unseren Streubesitz verbessern wird“, ergänzt Massatschi. Auch die Wahrscheinlichkeit, dass durch die Fusion ein höheres Rating erzielt wird, als einzeln erreichbar wäre, ist attraktiv – und ermöglicht deutlich günstigere Finanzierungen. Darüber hinaus verhindern Abschlüsse wie dieser, dass die Partner sich mit Konkurrenten zusammenschließen. Die Übernahme des Mitbewerbers Liberty Living durch den britischen Studentenwohnraum-Spezialisten Unite im Wert von 2,2 Milliarden Pfund, die die Plattform des Unternehmens von rund 50.000 auf 73.000 Betten erweitert hat, fand unter Analysten unter anderem deshalb ein positives Echo.

M&As sind eine der wenigen verbliebenen Strategien, an dieser Stelle im Zyklus zu wachsen.

Börsennotierte Investmentziele

Der M&A-Weg ist allerdings nicht ohne Risiken. Einige der hungrigsten Übernahmespezialisten im gewerblichen Immobilienbereich sind opportunistische Akteure. „Private-Equity-Gesellschaften konzentrieren sich durch ihre Struktur auf das höhere Ende dieses Spektrums. Sie treten in neuen Märkten und Sektoren oft als ‚First Mover‘ auf und arbeiten mit unternehmerisch denkenden Management-Teams“, so Jones von JLL. Sie identifizieren besondere Chancen, ermöglichen komplexe Transaktionen, erstellen das Modell, entwickeln eine Skalierung und führen den Beleg für den Erfolg des Konzepts.“

Einige der spannendsten Megadeals der Branche entfallen dabei noch immer auf Größen wie Blackstone, Cerberus und Lone Star. Blackstone hat sein verwaltetes Vermögen Ende September 2019 um 31 Prozent auf 157 Milliarden US-Dollar (141 Milliarden Euro) ausgebaut – zum Teil durch M&A-Aktivitäten. Zu Blackstones wichtigsten Abschlüssen im letzten Jahr gehörten die Übernahme von US-Industrieanlagen von Global Logistic Properties für 18,7 Milliarden US-Dollar, der Kauf des auf die USA ausgerichteten Industriezweigs von Colony Capital für 5,9 Milliarden US-Dollar (5,4 Milliarden Euro) und die All-Cash-Übernahme der auf Europa ausgerichteten Firma Dream Global REIT in Höhe von 6,2 Milliarden kanadischen Dollar (4,2 Milliarden Euro).

„M&As sind eine der wenigen verbliebenen Strategien, an dieser Stelle im Zyklus zu wachsen“, so Michael Schwöbel, ehemaliger Managing Director Europe bei Dream Global Advisors, der Asset-Management-Plattform von Dream Global REIT. „Die Preisgestaltung ist schwierig, es gibt viel Geld im Markt, das ein Ziel sucht. Der Zeitpunkt stimmt also für M&A-Deals und große Portfoliotransaktionen wie den jüngsten Verkauf des „Millennium-Portfolios“, so Schwöbel.

Der Wunsch, M&A-Risiken zu minimieren, hat zu einer gesteigerten Nachfrage nach großen börsennotierten Investmentzielen guter Qualität geführt. Aktuelle Beispiele sind Henderson Parks Übernahme von Green REIT und Axas Kauf von Northstar Realty Europe. Die langfristigen Renditen börsennotierter Immobiliengesellschaften liegen laut Epra historisch über den Gewinnen aus direkten Immobilieninvestments – im Durchschnitt im Verhältnis von 9,5 zu 7,4 Prozent. Darüber hinaus „ist der durchschnittliche Real Estate Investment Trust in Europa viel kleiner als in Nordamerika und Asien“, so Matt Richards, Leiter des Bereichs EMEA Capital Markets bei JLL. „Hier gibt es zweifellos noch Wachstumsmöglichkeiten.“ JLL-Kollege Jones fügt hinzu: „Die gegenwärtigen Level an NAV-Discounts in manchen Sektoren haben auch zu mehr Interesse an Public-to-Private-Deals geführt. Jedoch sind diese in der Realität schwierig umzusetzen.“ Das Angebot von Gazit Globes, Atrium European Real Estate zum Preis von 3,75 Euro pro Aktie zu übernehmen, führte im Oktober 2019 beispielsweise zu einem Aufschrei unter Kleinaktionären, von denen 63 Prozent das Angebot blockierten aus Sorge, es würde das Unternehmen deutlich unterbewerten.

Eine attraktive Option ist es – auf der Suche nach höherem Wachstumspotenzial, nach Synergie- und Größenvorteilen und Diversifikation –, mithilfe von M&A-Strategien die Expansion in neue Marktregionen zu realisieren. „Grenzüberschreitend organisch zu wachsen und die nötige Infrastruktur und Expertise aufzubauen, erfordert viel Zeit und ist riskant“, so Jones von JLL. „Kann man sich daher ein großes ergänzendes Portfolio sichern oder ein Unternehmen, das sich im Markt bewährt hat, ist dies bei sauberer Umsetzung eine attraktive Lösung. Ein Beispiel hierfür sind Vonovias jüngste Übernahmen von Victoria Park und Buwog.“ Allerdings ergeben sich auch kulturelle Risiken – durch Probleme in der Integration unterschiedlicher Geschäftsstile, Systeme, Sprachen und unerwarteter Faktoren.

Megatrends stützen M&A-Begeisterung

Trotz der potenziellen Risiken gibt es wenig Anzeichen, dass sich die M&A-Begeisterung bald legen könnte. Sektoren, die von Megatrends wie Urbanisierung, Bevölkerungswachstum und Demografie profitieren, erweisen sich als besonders attraktiv, da sie Wachstumsdynamik mit einer gewissen Widerstandsfähigkeit kombinieren. Jüngste Beispiele sind Londonmetrics Übernahme von A&J Mucklow sowie die Fusion zwischen Primary Health Properties und Medicx.

Auch PropTech-gestützte Geschäftsfelder sind Konsolidierungsziele. Knotel, ein US-amerikanischer Anbieter flexibler Büros, erwarb im Jahr 2019 eine Mehrheitsbeteiligung am französischen Mitbewerber Deskeo. Der wechselvolle Aufstieg von Wework hat die Perspektiven des Coworking-Sektors bleibend verändert. Laut Deloitte sind seit 2011 weltweit circa 6 Milliarden US-Dollar Wagniskapital in PropTech-Investments geflossen, wobei die Finanzierungsvolumen pro Jahr um 36 Prozent gestiegen sind. Investoren planen, so eine Deloitte-Umfrage zum Thema gewerbliche Immobilien, 14 Prozent ihres in diesem Bereich angelegten Kapitals künftig in PropTech-Investments fließen zu lassen, was die Entwicklung dieses Marktes weiter beflügeln wird.

Von Isobel Lee